自2013年风险管理公司成立以来，场外衍生品业务从无到有，成为行业中业务量发展最快的板块。2016年至今，风险管理公司场外期权业务规模呈几何指数增长，2018年业务规模首次超过券商，市场集中度逐步显现。进入2019年后，行业总体业务增长速度虽然有所放缓，但行业头部效应延续，公司盈利水平开始出现较明显分化。
　　A场外期权业务爆发性增长，规模反超证券
　　华宝证券场外期权年度报告显示，2018年度商品场外期权集中发力，单月交易额均达到600亿元以上，在8月、11月形成高峰期，交易额分别达到了3103.78亿元、1087.33亿元。2018年全年，期货风险管理公司场外期权累计初始名义本金9406.01亿元，较2017年的2937.97亿元增长220.15%，年末未了结名义本金619.16亿元。同期，证券公司场外期权累计初始名义本金6718.31亿元，较2017年的5011.36亿元增长34.06%，年末未了结名义本金2762.81亿元。风险管理公司场外衍生品规模开始反超证券公司。
　　近一两年场外期权业务一度井喷式增长，从需求角度来看，是随着市场的进一步开放，大型跨国企业依靠长期境外实践经验，带动国内贸易企业及金融机构对场外产品需求的结果。鲁证经贸场外衍生品总监王洪刊向期货日报记者介绍，期货行业进入转型期后，场外产品、服务的推出恰好满足了现货企业和投资机构不断增长的个性化风险管理需求。近几年，国内金融机构尤其是风险管理公司对场外期权大范围的推广、培训工作，以及国内交易所多个场内期权品种的上市，使越来越多人更加理解期权工具，为场外业务大规模推广奠定了基础。随着市场参与者风险意识逐步提高，企业、私募、公募等市场主体纷纷开始尝试参与到场外业务。商业银行也将结构化存款作为吸储利器，成为券商场外期权交易的主要对手方。
　　从行业角度来看，这也符合场外业务起步阶段的基本特性。“场外期权业务发展初期，达到的业务量和发展速度，都是各个公司的探索和尝试。规模从小到大、客户从少到多的迅猛变化，不仅是市场和客户加快接受的过程，也是风险管理公司适应业务发展、寻找风险边界的进程。”业内资深人士告诉记者，进入2017年后，一方面，风险管理公司业务模式逐渐稳定成熟，服务能力迅速提升。另一方面，客户对场外衍生品工具的使用，也从小心翼翼地试探期进入相对平稳运用的阶段，尤其是一些规模较大的专业客户的入场，促成了场外期权业务短时间发展势如破竹。
　　据行业人士反映，2019年上半年，场外期权业务保持平稳增长，但增速有所放缓。从中期协商品类场外期权月度数据来看，2018年至今年4月，2018年月度名义本金月末存量同比增长最高1402%，最低同比增长89%。2018年前4个月月度同比增长分别为1402%、784%、847%以及243%，2019年前4个月月度同比增长为67%、139%、153%以及421%。
　　行业人士认为，今年的场外期权业务发展情况可能延续今年一季度的趋势。“虽然今年多家风险管理公司实现增资，有利于业务扩张，但是总体增速很难保持前两年爆发性增长形式。”他向记者表示，大部分场外业务“进入正轨”的公司已经了解到在一定注册资本条件下，自身团队交易量的风险边界，相信多数公司更愿意选择将交易规模控制在边际效益较合适的范围内。
　　浙期实业有限公司副总经理蔡厦也认为，发展场外业务不必急于求成。“我们更倾向一步一个脚印，将场外业务做得扎实。场外衍生品毕竟是比较新的业务，起步阶段可能出现一些业内难以估计的风险点。”蔡厦表示，如果因为“跑得太快”而出现风险事件，反而会对公司甚至行业造成伤害。
　　B市场集中度加剧，业务积淀提高行业门槛
　　值得注意的是，2017—2018年风险管理公司场外业务总体规模迅速提升过程中，交易规模集中度日渐提升，提前布局且投入较大的公司在近两年占据的市场份额保持了较高水平。据记者了解，2018年至今，单个头部公司月度业务规模可以达到行业月度存量规模十分之一左右，头部公司中规模较大的公司月度业务量可以在行业总量中占比30%以上。
　　对此，国泰君安风险管理公司总经理魏峰告诉记者，早期投入场外市场的公司，也较早地与客户在场外市场经历了相互适应的磨合期，不仅形成了客户沉淀，还在一定程度上实现了业务人员储备和经验的积累。他解释，场外业务是一对一、差异化的产品服务，在产业链上下游，不同位置、时期有不同的需求。能够站在客户的角度把握场外产品设计，体现的是团队对品种、行业的把握，以及对冲模型经验上的积累。
　　而产业客户对业务从初期谨慎小量的“试探”到如今规模化运用，交易量增长是一个渐变过程，这给了业务团队更多尝试的机会和成长起来的时间。魏峰表示，虽然场外业务交易对冲时存在一定的损益，但业务规模在一定范围内时，风控难度和成本相对较低。团队在业务发展过程中不断总结、学习，找到最合适的应对方式以及业务模式和制度，有利于公司形成自己独特的发展路径。相比之下，后进入市场的团队则需要在更短的时间内适应目前的市场节奏和规模，并在更小的试错空间内追上平均发展的速度。
　　随着业务量攀升，一些公司在“硬件”上长期投入的效果也在近年集中显现。浙江南华资本管理有限公司董事长李北新介绍，南华资本自主开发了一套集客户管理、资金管理、交易风控、清算于一体的场外衍生品综合管理系统。管理系统可以减少人工操作失误造成的风险，为日常经营提供多一层保障。同时，自主开发的系统能够更好满足公司和客户个性化需求，大大提高业务效率、增强客户体验，为公司场外业务提供强有力的支撑。
　　“市场持续成长的情况下，行业整体竞争逐步加剧。”天示（上海）企业管理有限公司常务副总经理祝捷告诉记者，部分客户在业务发展过程中形成一定交易习惯后，会对接触较早的公司形成一定的客户黏性。新入场公司在竞争中对接此类较成熟的客户群体时，就要提供更好的服务、更有优势的价格和方案设计以及较快地对客户需求和反馈进行响应。如果没有能力突出的团队或者熟悉业务的骨干成员，新入场进行场外业务就会较为吃力。
　　C盈利水平分化明显，看内功也需借力
　　值得注意的是，去年以来不同公司场外业务盈利水平也有所分化，一些公司盈利颇丰，也有公司场外业务收入尚不能覆盖其成本。实际上，从行业整体来看，记者在采访中了解到，2017年至今，相当一部分风险管理公司场外衍生品业务利润增速，都没有跟上业务规模扩张速度。现阶段，包括一些行业头部公司，场外业务盈利情况对比其他业务类别也不够突出。
　　“场外业务盈利，业务规模是基础。”祝捷介绍，“公司自身如果软件、硬件跟不上，资金投入不够充裕，业务就很难形成规模，‘小打小闹’利润就不会有大的提升。从外部看，现阶段场外市场价格已经较为透明，行业竞争逐渐增强，没有好的客户资源也很难有足够的交易量。”他认为，当前场外业务最突出的问题在于资金和业务人才短缺。
　　资金量是业务做大做强的关键之一，也是满足相应风控的基础。中期协公布的3月数据显示，3月行业总体实收资本同比增长45%，当月行业净利润同比增长331%，行业整体盈利能力也出现了较大提升。分析人士认为，这与2018年年底多家券商对期货风险管理公司密集增资，行业总体资本量提升有很大关系。
　　实际上，资金问题一直是挡住相当一部分行业公司进行业务扩张、增强盈利的门槛。要满足产业客户对业务的巨大需求，风险管理公司只靠注册资本显得杯水车薪。“现在资金问题是我们最大的障碍。”永安资本总经理刘胜喜介绍，由于现阶段期货公司不能为其子公司提供担保，风险管理公司从银行获得的资金也非常有限。“永安资本算是这个行业里面得到银行支持最多的公司之一，但量仍然远远不够。”他表示，希望未来会出台期货公司资本金管理相关的政策，允许期货公司资本金在保证风控的情况下，实现一定比例对子公司提供资金拆借。同时，允许期货公司为其子公司提供适当的担保。
　　据行业人士介绍，境外场外衍生品交易很多都伴随一定的授信额度。在交易量达到一定程度后，场外业务依然通过保证金进行信用核算，对于交易双方而言，都很难实现资金高效利用。他也建议国内相关机构对龙头企业设置征信制度，促进市场更好、更快的成长。
　　人才方面，整个场外市场中统筹能力较强的骨干以及交易、市场销售方面的人才缺口较大。祝捷介绍，随着越来越多的公司开始搭建衍生品业务，不同公司薪资、待遇、平台等方面拉开差距后，业内人员流动性也较大。由于业务发展初期，人员对业务的影响大于分工，骨干成员稳定性弱对单个公司业务平稳发展有一定的负面影响。但是从行业整体角度来看，业务骨干人才流动则有利于成熟模式和经验的复制，强化行业专业人才培养，使更多公司更快成长起来。
　　“其中要注意的是，业务开拓期要形成规模、实现盈利，考验的是人才的综合能力而非单项能力，尤其是业务骨干的综合能力。”业内资深人士表示，从海外引进某些单项能力突出的人才，并不一定能迅速在国内场外市场做出成绩。从综合能力的角度看，盈利公司和非盈利公司之间还是有很大差别。而业务已形成规模的公司之间盈利出现差距，除了资金和人才差异，和公司客户结构也有很大关系。多元化、合理的客户构成，部分头寸在公司内部就可以实现对冲，分散业务风险并降低对冲成本。
　　D深入现货产业，场外市场空间尚待挖掘
　　场外业务与短平快的投机性业务不同，对市场的熟悉、业务团队自身综合能力的提升、客户资源积累等，是每个新的入场者都必然要经历的过程。王洪刊表示，虽然后发优势不明显，但后起的公司也并非完全没有机会，如果能借助平台优势，如券商、银行等引流客户资源以及提供资金支持，引入综合能力较强的成熟团队人员，充分发挥自身优势，“新人”也会有很大机会。
　　与其他金融机构场外业务相比，风险管理公司更多着眼于实体企业风险管理需求。国内场外业务依然处于发展初期，市场容量非常大，现在远没有到达饱和程度。而且与国外成熟市场相比，国内产业客户总体对衍生品认知水平还有很大差距，场外业务的市场潜力在未来仍存在巨大的挖掘空间。
　　据期货日报记者了解，在场外业务推介过程中，私募等投资机构接受度和参与度都相对较高，而很多产业客户包括一些大型国企，虽然对场外衍生品有很大兴趣，但并没有真正实质性地参与进来。部分已经试水场外业务的国企客户，也迟迟徘徊在小量交易的尝试阶段。总体看来，虽然前期风险管理公司场外业务体量增速迅猛，但与国内实体经济体量相比，业务服务范围其实还非常小。
　　对场外业务止步不前的产业客户主要分为两种类型：一是他们对场外衍生品认知还停留在非常初期的阶段，甚至因为一些非专业媒体对衍生品的误导性报道，使得企业对场外业务存有误解而有所排斥。二是一些对衍生品和场外市场较为熟悉的公司，虽然对场外业务很感兴趣，但因目前风险管理公司定位不明晰、资本金数额有限等多种顾虑而对场外业务停留在观望阶段。刘胜喜告诉记者，从本质上看，风险管理公司是一个平台型金融性企业，但目前风险管理公司还没有相应的“社会地位”。
　　实际上，经过四五年的探索发展，场外期权业务已经越来越深入产业，产品设计多元。含权贸易以及“保险+期货”模式，已经在很多能化、黑色、农产品等多领域取得了良好效果。据记者了解，此类模式也成为很多公司未来的主要发展方向。
　　金融衍生品与产业进一步融合，很大程度上可以刺激实体经济主体的活力和竞争力，对于风险管理公司亦是如此。风险管理公司以金融背景深入现货领域，在与实体经济主体频繁接触过程中，深入了解行业和品种特性，现货资源组织能力不断得到提升。这有利于风险管理公司在期现结合的基础上，为客户提供多工具结合的一体化交易解决方案，不仅促进场外业务竞争力提升，也会增强行业盈利能力，推动风险管理总公司向大宗商品综合服务商的转变。“作为一个平台性公司，未来可能有成百上千家实体企业通过风险管理公司业务进入期货市场。”刘胜喜呼吁交易所能够根据风险管理公司业务情况，在持仓限制方面进行细化，对风险管理公司场外业务发展和服务实体经济方面提供更多支持。
来源：期货日报